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文 | 海豚钻研中芯国际北京功夫 2026 年 5 月 14 日晚，港股盘后颁布 2026 年度第一季度财报（截至 2026 年 3 月），重点如下：1、整体业绩：$ 中芯国际 ( 00981.HK ) 在 2026 年第一季度实现收入 25 亿美元，略低于市场预期（25.2 亿美元），环比增长 0.7%，根基切合公司指引（环比吃旖）。本季度工业及汽车等领域的增长，与智能手机领域的下滑根基相抵消。$ 中芯国际 ( 688981.SH ) 在 2026 年第一季度毛利率 20.1%，达到指引区间上限（18-20%）。毛利率提升，重要来自于公司产品均价回升的带头。近期功率类产品有关需要回升，推动了成熟造程的涨价趋向，有望带头公司毛利率进一步回升。2、细观三大主题指标：收入、毛利率和产能利用率。收入端通过量价分拆，公司本季度产品出货量环比微降 0.2%，而产品均价环比增长 0.9%。结合公司本季度 12 寸晶圆出货占比回落的情况看，海豚君揣摩 8 寸晶圆等成熟造程产品已经出现了提价的趋向。3、业务进展情况：在国产代替的推动下，公司本季度中国区的收入靠近 9 成，其中本季度工业及汽车、电脑和平板领域是环增的重要贡献起源。手机市场受需要较弱和季节性成分影响，本季度再次下滑，占比回落至 2 成以下。消费电子类领域依然是公司最大的收入起源，占比达到 4-5 成。随着客户下一代新产品的推出，占迸仔望进一步走高。4、用度支出及本钱开支：公司的经营用度重要来自于研发用度和治理用度，本季度研发用度同比增长 26%，持续加大研发投入。治理用度同比下滑 21%，重要受工厂开办有关支出削减的影响。公司本季度本钱开支为 15.6 亿美元，结合公司此前指引 2026 年本钱开支与去年相近，那么也将在 81 亿美元左右（均匀单季度 20 亿美元左右），公司的本钱开支将更多侧沉鄙人半年。5、中芯国际下季度指引：公司预期 2026 年第二季度收入环比 14-16%，对应 28.5-29 亿美元，大幅好于市场预期（26.8 亿美元）；下季度毛利率 20-22%，区间中值也好于市场预期（20.5%）。海豚君整体概想：亮眼指引，经营面有望走出 " 底部 "中芯国际本季度业绩还不错，收入端与市场预期相近，毛利率更是显著好于市场预期的。对毛利率拆解来看，公司本季度的产品均价环比增长 9 美元 / 片，而单元成本削减了 2 美元 / 片，从而带头了本季度毛利率的回升。近期功率类产品有关需要回升，推动了成熟造程的涨价趋向，有望带头公司毛利率进一步回升。相迸宗本季度业绩，下季度指引更为沉要，而公司对下季度的预期是 " 相当亮眼的 "。公司预计下季度收入环比 14%-16%，大幅好于市场预期（环增 7%）；公司下季度毛利率指引提高至在 20-22% 的区间，区间中值也好于市场预期（20.5%）。对于下季度的业绩，海豚君以为是公司受量价齐升的推动。一方面是在成熟造程领域需要需要回暖的情况下，对有关产品价值有所提振，另一方面是公司的持续扩产及产能利用率鄙人季度提升的带头。固然中芯国际当前毛利率和业绩仍处在相对低位，但下季度指引展示出了公司从底部好转的迹象。在本季度的经营数据以表，中芯国际的重要关注点有以下几个方面：a）本钱开支及产能情况：公司本季度本钱开支为 15.6 亿美元，结合公司此前预计 2026 年本钱开支与去年相近，那么整年将维持在 81 亿美元左右（均匀单季度 20 亿美元），重要集中鄙人半年。当前传统半导体受手机、PC 等市场需要低迷的影响，公司整体毛利率维持在 20% 的相对低位。中芯国际依然维持着每年 80 亿美元左右的本钱投入，进行着 " 逆势扩张 "。在持续高投入的推动下，中芯国际当前晶圆的季度产能已经达到 2695 千片（等效 8 寸片）。产能规模的增长，重要是满足国内客户的需要，公司目前在全球晶圆市场中已经稳居第三位。b）毛利率及现金流情况：在当前毛利率 20% 左近的情况下，中芯国际整年的经营性利润在 10 亿美元左右。即便有每年 30-40 亿美元的折旧摊销加回，但面对公司整年 70-80 亿美元的本钱开支来看，公司的现金流是难以覆盖的。【自由现金流 = 税后经投机润 + 折旧摊销 - 营运本钱增长 - 本钱开支】从过往来看，中芯国际仅有一年（2021 年）的自由现金流是转正的。在 2021 年的半导体上行周期带头下，公司毛利率达到 30% 以上，同时公司也削减了年度本钱开支，最终带来了自由现金流的转正。若是仅思考税后经投机润、折旧摊销和每年 70-80 亿美元的本钱开支，当公司的毛利率稳步回升至 27% 左近时，公司的缺口也才刚刚抹平。c）竞争力及造程进展：中芯国际在晶圆造作领域目前已经稳居第二梯队，在第二梯队中还有联电、格芯等，但只有中芯国际还在致力向第一梯队冲击。结合公司及行业面信息来看，固然没有 EUV 的设备，但公司利用 " 多沉曝光技术 " 进行 N+1、N+2 等工艺的迭代升级。其中 N+2 的晶体管密度相当于 7nm 左右的水准，而 N+3 将靠近于台积电的 N7+ 的水平。在先进造程领域，寒武纪、海光、H 公司等是公司的重要客户。随着升腾 950 系列的量产出货，有望带头公司收入的持续提升。结合中芯国际当前市值（5729 亿港元），大体对应 2026 年税后主题经投机润约为 48 倍 PE 左右（假定营收同比 +26%，毛利率为 22.2%，税率 8%）。公司的 PE 相对较高，其中蕴含了市场对中国半导体产业、以及公司中持久毛利率提升的等待。固然中芯国际的收入规模上与联电、格芯相对靠近，但中芯在造程节点上还在追赶第一梯队，当吓宗其余两家。若是从 PB 视角来看，当前晶圆代工厂的 PB 情况大体为 " 台积电 11>中芯国际（H）3.5= 格芯 3.5>联电 2.9"。台积电的 PB 大幅当先，重要是公司占有大量先进造程的优质资产，并能凭借在 AI 领域的代工优势，实现了持续的高增长（PEG联电和格芯在近期的大幅上涨，重要是受半导体涨价潮从存储、CPU 向仿照 IC、MCU 等成熟造程品类舒展。台积电又在近期明确暗示将自动收缩成熟造程产能，此消彼长之下，联电颁发了将鄙人半年进行涨价。近期公司股价阐发弱于同业，重要是两个原因：①中芯国际仍有较大部门收入来自于手机等电子终端产品（计算约 3-4 成），这类终端市场的需要相对低迷，对公司业绩带来肯定的牵累。至于成熟造程的涨价，对公司带来的业绩弹性是相对较弱的。②市场会不安 MATCH 法案对后续浸没式 DUV 的造裁升级。2026 年 4 月 2 日美国国会提出了 MATCH 法案，主题指标是正式化并加快美国与荷兰、日本的先进半导体设备出口管造协同，封堵现有管控缝隙。该法案中明确将浸润式 DUV 光刻设备及有关维保服务纳入出口管造清单，重要针对于中国 7nm 以下先进逻辑、存储芯片晶圆厂的产能扩张。目前法案处于提出阶段，若是后续成为正式司法，将对中芯国际先进造程的产能带来直接影响。整体来看，公司本季度业绩还不错，而下季度指引更是 " 相当亮眼 " 的。收入环增提速，毛利率的再度回升，展示出了公司业绩从底部好转的迹象，让市场对公司下半年业绩有了更多的等待。一方面，手机市场有望在二季度实现触底（高通治理层提到）；另一方面，升腾 950DT 也将鄙人半年起头进入量产。在当前成熟造程部吩旆类涨价的情况下，还有机遇进一步拓展至半导体全行业的上行周期。在联电、格芯估值大幅抬升后，中芯国际（H）在二梯队中的 " 估值溢价优势 " 已经被追赶上了，这里已经蕴含了市场对浸润式 DUV 光刻设备造裁升级的忧郁（关注后续进展）。相迸宗其他两家，中芯国际自身带有 " 先进造程 " 的等待。在中国 AI 客户（寒武纪等）的需要推动下，只有先进造程能实现顺利出货，公司的估值有望获得进一步的提升。以下是海豚君对中芯国际的具体分析：一、主题指标看中芯国际：收入指引亮眼，毛利率起头上行2026 年第一季度中芯国际实现营收 25 亿美元，环比增长 0.7%，根基切合公司指引（环比吃旖）。本季度工业及汽车等领域的增长，与智能手机领域的下滑根基相抵消。从量和价的维度来具体分析，本季度中芯国际收入增长的重要影响成分：1）量的维度，中芯国际本季晶圆付运量（等效 8 寸）达到2509 千片，环比下滑 0.2%；2）价的维度，中芯国际本季单晶圆收入（等效 8 寸）为999 美元，环比提升 0.9%。从量价分拆来看：在高额的本钱开支推动下，公司的产能持续在提升，而本季度公司产量的回落，是受春节等季节性成分的影响。本季度的均价回升，是由成熟造程等部门产品提升的带头。瞻望 2026 年第二季度，中芯国际给出了收入端环比增长 14-16% 的季度指引，对应 28.5-29 亿美元，大幅好于市场预期（环比增长 7%）。结合行业面情况看，海豚君以为下季度工业及汽车等领域依然维持增长，而手机领域受备货需要的驱动也将有所回升。主题指标 2：毛利率2026 年第一季度中芯国际的毛利率为 20.1%，环比提升 0.9pct，好于市场预期（19.4%）。对公司进行成本结构拆分，分析本季度中芯国际毛利率变动的原因：单片毛利 = 单片晶圆收入 - 单片固定成本 - 单片可造成本1）单片晶圆收入：中芯国际本季单晶圆收入（等效 8 寸）为 999 美元，环比增长 9 美元 / 片。2）单片固定成本（折旧及摊销）：本季单片固定成本（等效 8 寸）为 350 美元，环比削减 18 美元 / 片。其中公司本季度的折旧摊销为 879 亿美元，环减 5.1%。3）单片可造成本（其他造作用度）：本季单片可造成本（等效 8 寸）为 447 美元，环比增长 16 美元 / 片，重要受部门原资料成本增长的影响。4）单片毛利：中芯国际本季单片毛利（等效 8 寸）为 201 美元，环比增长 11 美元 / 片。通过成本分拆发现，公司本季度单元毛利的增长，重要是产品均价的提升，而单元成本有所削减，带头公司毛利率回升至 20%。瞻望 2026 年第二季度，中芯国际依然给出了毛利率 20-22% 的季度指引，区间中值好于市场预期（20.5%）。除了收入端两位数环增的指引表，公司毛利率也将起头出现回升的趋向。结合公司及行业面情况看，海豚君以为公司下季度毛利率提升重要受两方面影响：①成熟造程部门产品涨价对公司整体均价的带头；②出货量增长，规模效应之下摊薄了折旧摊销等部门的成本。若是公司后续先进造程领域量产增长，" 相对较低的良率 " 会对整体毛利率带来牵累。但只有 AI 芯片能顺利量产出来，去满足中国 AI 芯片的需要。毛利率的损失，也是能够 " 阶段性容忍 " 的。主题指标 3：产能利用率产能利用率指标，不仅反映中芯国际季度经营情况，也从中能折射出整个晶圆造作行业的景气宇趋向。尤其是在半导体相对低迷时期，关注产能利用率指标，有助于把握公司及行业的供需变动情况。2026 年第一季度中芯国际的产能利用率 93.1%，公司的产能利用率维持在相对高位。对公司本季度的产能利用率和出货量情况进行测算，中芯国际本季度的总产能达到 2695 千片，环比增长 2.6%。中芯国际本季度的本钱开支为 15.6 亿美元，公司整年指引在 81 亿美元左右（均匀单季度 20 亿美元），公司较大部门的本钱开支将鄙人半年。结合公司产能利用率和毛利率指引来看，公司经营面有望出现回暖的趋向，尤其是近期成熟造程已经开启了涨价。二、业务层面看中芯国际看完三大主题指标后，海豚君和各人一路全方位来看中芯国际的季度业务情况：2.1 各下游市场方面本季度中芯国际的智能手机业务收入为 4.5 亿美元，收入占比已经下滑至两成以下，重要是受手机市场低迷和季节性调整的成分影响。消费电子业务在本季度依然是公司最大的收入起源，占比已经达到 4-5 成，海豚君揣摩其中蕴含着部门先进造程等有关产品的收入

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